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lunes, 12 de octubre de 2015

250 * #Ed_res_cit Edición de resum. y citas de Ezra #Solomon: "Introducción". En: A. A. #Robichek: "Investigaciones y #decisiones financieras y administrativas". Limusa-Wiley. México. 1970

Joaquim-Andreu Monzón Graupera

Universitat de Barcelona

Puede consultarse esta edición, oprimiendo el siguiente enlace:

250. a.    https://bit.ly/2QGT1h1


LA EDICIÓN

Se trata de una nota introductoria denominada: "Introducción: recopilación de las últimas tendencias de investigación" que Ezra Solomon (uno de los más reputados catedráticos de Finanzas americanos en los años '50 y '60) escribió para la compilación efectuada por Alexander A. Robichek de las ponencias presentadas a la Conferencia de Finanzas: "Financial Research and Management Decisions" efectuada en la Escuela de Negocios para graduados de la Universidad de Stanford, en 9, 10 y 11 de junio de 1966. He usado la edición en español de 1970, obra publicada por Herrero Henos. Suc. (ver foto).

EL AUTOR

Ezra Solomon nació en Birmania en 1920, de padres judíos de nacionalidad británica. Soportó la invasión japonesa de la segunda guerra mundial y estuvo varios años en la Royal Navy. Se trasladó a Estados Unidos algo después de finalizar la segunda Guerra Mundial, y obtuvo un Doctorado en Economía por la Universidad de Chicago. Fue profesor de Finanzas en la Escuela de Negocios de esta Universidad durante 12 años. En 1963 se trasladó a California, donde obtuvo una Cátedra en la Escuela de Negocios de Stanford. Escribió 13 libros y más de 100 artículos y papers. De 1971 a 1973 fue miembro del Consejo Económico del Presidente Nixon.

A pesar de la valía de Solomon, oscurecieron su aportación Modigliani, Miller y otros autores destacados en Finanzas como Markowitz, Sharpe, Black & Scholes. Pero Solomon tuvo una época de gran visibilidad y prestigio, antes de que las finanzas empresariales se emparejaran, del modo que lo hicieron, con la Teoría Económica y la Estadística.

COMENTARIO SOBRE LA APORTACIÓN DE SOLOMON

De hecho la obra más significativa de Ezra Solomon se publicó en 1963: "The Theory of Financial Management", por Columbia University Press (170 pág.). Fue una obra experimental, encargada por la Ford Foundation como "parte de su programa para animar nuevas direcciones en la educación de negocios". A continuación aparece la portada de la edición en español:

Un precedente muy sólido sobre el que se basa la referida obra es su libro inicial: "The Management of Corporate Capital", editado por The Free Press en 1958, en el que ya apuntaba la mayor parte de sus ideas en el campo de las finanzas empresariales.

Solomon fue el exponente más representativo de la visión "moderna" de las finanzas, campo en el que sus alumnos y muchos colegas reconocen que aportó documentos "seminales".

Entiendo que Ezra Solomon, en su época, fue a la vez "moderno" y "tradicional" en sus planteamientos.

Por una parte se puede respetar su autocalificación como "moderno" pues se adhirió con entusiasmo al enfoque amplio de la definición de funciones de la dirección financiera, que consideraba al Director Financiero como el directivo empresarial con más visión y responsabilidad, tras el Director General.

Solomon consideraba que el Director Financiero tenía que intervenir decisivamente en todas las decisiones de financiación, de inversión y de pago de dividendos. Afirmaba que el planteamiento tradicional de la labor del director financiero (directivo solamente al cargo de la contabilidad, del control y de la obtención no estratégica de fondos financieros) estaba totalmente alejado de las tendencias modernas

De todos modos debemos decir que por problemas de traducción ha existido una larga confusión entre "dirección financiera" y "función financiera". Conceptualmente la segunda es bastante más amplia que la primera. Por ejemplo, puede desempeñar parte de la función financiera la dirección general, cuando toma decisiones financieras de carácter estratégico, posiblemente pidiendo solamente la opinión de la dirección financiera, que queda apartada de la decisión final. 

Solomon se ha referido con frecuencia a la "función financiera". Por ejemplo el primer capítulo de la obra mencionada, donde detalló su visión de las finanzas modernas, se denominó "Las competencias de la función financiera".

En este punto creo que es útil la lectura de la nota situada en la entrada 083. de este blog, donde se explican las diferencias entre función financiera, dirección financiera y decisiones financieras. También conviene leer los documentos situados en las entradas 015., 060. y 080.

Según Solomon, la visión moderna de las finanzas requiere que sus responsables contesten tres preguntas interrelacionadas:

1) ¿Cuál debe ser el tamaño de la empresa y cuál debe ser su ritmo de crecimiento?

2) ¿Qué activos debe adquirir?

3) ¿Cuál debe ser la composición de su pasivo?

En abstracto, se trata de una definición previa de tamaños y a continuación de composiciones. Aunque Solomon pasa con soltura del concepto de función financiera al de dirección financiera y de éste al primero, lo que está claro es que en la actualidad incluso se considera demasiado optimista que la función financiera pueda contestar las tres preguntas. Las respuestas han de ser consecuencia de un trabajo interrelacionado entre varias funciones; y aún con mayor razón, las respuestas a las tres preguntas no son tareas exclusivas -ni de lejos- para la dirección financiera.

Por otra parte, con referencia a su enfoque científico, cabe adscribirlo a la visión tradicional de las finanzas en lo que se refiere a la cuestión del valor de la empresa y de su coste de capital, según el grado de endeudamiento asumido. Ezra Solomon vino a apoyar los planteamientos tradicionales de principios de los '50 emitidos por David Durand, que recogían matemáticamente la impresión empírica de los analistas financieros, sobre la existencia de un óptimo en la ratio de endeudamiento que a la vez maximiza el valor de la empresa y minimiza el coste del capital. 

Venían a decir que con poco endeudamiento no se aprovecha el factor favorable de rentabilidad marginal ligado al menor coste financiero (en porcentaje) de los recursos ajenos con respecto a los recursos propios (cuestión que provoca un apalancamiento o leverage financiero positivo). Todo progreso en la ratio de endeudamiento (Recursos financieros ajenos / Recursos financieros propios) ha de provocar un porcentaje de coste de capital más bajo y un valor global de la empresa más alto.

Por otra parte, con un grado de endeudamiento demasiado alto, el efecto del leverage financiero ya no era suficiente para compensar el nivel de riesgo adicional que percibía el mercado de capitales por la vía de sus analistas financieros.

Por tanto, Durand y Solomon abogaron por la existencia de un óptimo nivel de endeudamiento que maximizaba el valor de la empresa y minimizaba el coste de capital. El problema es que tuvieron dificultades para justificar sus hipótesis de forma analítica.

La aparición de los artículos de Franco Modigliani y Merton Miller a partir de 1958 sobre la estructura de capital de la empresa hizo derivar rápidamente el interés de los investigadores hacia su aportación y fueron abandonando mayoritariamente la opción de la teoría tradicional de Durand y de Solomon. Esta nueva preferencia significó la preponderancia de la visión de las finanzas asociada estrechamente a la teoría económica; y el análisis financiero de base contable quedó rápidamente alejado de la evolución científica de las finanzas corporativas.

Por tanto, las aportaciones de Solomon fechadas en 1958 y 1963 representaron el enfoque de la teoría tradicional que perdió peso rápidamente en favor de los trabajos de Modigliani y Miller. Dichos autores fascinaron rápidamente a muchos investigadores jóvenes, que vieron como canónicos estos procedimientos de investigación, basados en el tránsito sucesivo por etapas como: 1) establecer una hipótesis a contrastar posteriormente; 2) detallar un modelo matemático; 3) blindarlo con las restricciones oportunas; 4) establecer conclusiones válidas dentro del mundo de restricciones forjado previamente; y 5) enumerar modificaciones en el modelo, relajando de forma progresiva las restricciones previamente establecidas para observar el comportamiento del modelo y las conclusiones, procurando acercar éstas progresivamente a la realidad. 

De todos modos el soporte que la visión tradicional recibía a partir del análisis financiero necesario para evaluar títulos bursátiles, vino de la mano de la potente industria de análisis fundamental que representó siempre tan eficazmente Benjamin Graham, quién nunca quiso entrar en la aceptación de los modelos de Modigliani & Miller. Eran dos mundos aparte, difícilmente combinables.



sábado, 15 de agosto de 2015

223 * #Ed_res_cit Edición de W. J. #Baumol: "Entreprise et Societé". En: #Bloch-Lainé & #Perroux. "L'Entreprise et l'économie du XXe. siècle". P.U.F. París, 1966

Joaquim-Andreu Monzón Graupera
Universitat de Barcelona


Dr. William J. Baumol. Fuente de la foto: http://bit.ly/2mAQA1A

El texto estricto que vamos a usar en esta entrada 223. como pretexto retórico, es tan breve que no será necesario añadir un fichero adjunto para sacarle frutos. Constará en cursiva en el propio texto.

La nota del profesor Baumol (Entreprise et société) se publicó en: Bloch-Lainé, F. y Perroux, F. (1966): L'Entreprise et l'économie du XXe. siécle. Presses Universitaires de France. París. Tomo 1. "L'entreprise et son environnement". Pg. 53-64.



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Este es el primer tomo de la mencionada edición original francesa. En español se publicó dicha obra recopilatoria de Bloch-Lainé y Perroux en tres tomos, por parte de la Editorial Deusto (Bilbao), en 1970.

A continuación se extraen y comentan unos breves párrafos de la aportación de William J. Baumol:

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“La enseñanza es un producto social que responde netamente a los intereses de las empresas privadas".

"Las provee de un personal más eficiente, les puede proporcionar mejores clientes; puede incluso hacer posible un mejor Gobierno, lo que es muy favorable para la administración de las firmas privadas".

"Estas conclusiones fueron sometidas incluso a los Tribunales que examinaron la cuestión de saber si los dirigentes de una empresa privada tenían derecho a dar a una universidad, fondos que podían ser considerados como propiedad de los accionistas".

"Los jueces decidieron que estas contribuciones estaban justificadas porque servían a los intereses a largo plazo de los accionistas, es decir, porque la enseñanza es una variable social  que entra neta y directamente en las funciones de beneficio de la firma”.

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COMENTARIO ESPECÍFICO SOBRE LA LECTURA DE WILLIAM J. BAUMOL



Dr. William J. Baumol. Fuente de la foto: http://bit.ly/2m3i2lt

Dicha breve lectura es literal (solamente hemos convertido en dos puntos y aparte sendos punto y seguido).

En su día me chocó fuertemente pues no tenía nada que ver –ni tiene- con un referente claro: el discurso ofrecido por los representantes de la gran patronal, especialmente de la española.

Que la educación (Baumol dice enseñanza, pero se refiere al binomio educación-formación) no solo es una importantísima inversión macroeconómica lo sabemos desde hace mucho tiempo, como mínimo desde Keynes y aún más, desde las aportaciones más recientes de Mark Blaug sobre economía de la educación.

Los empresarios han tendido a ver la consignación presupuestaria pública en Universidades y educación como un despilfarro social, pues más o menos comentan: “de las aulas no salen alumnos que puedan trabajar sin más en los puestos de trabajo: se les debe formar intensivamente: la formación ofrecida por el Estado está desactualizada y no cualifica.”

Por ello, siguiendo su propio punto de vista, es preciso que las élites colaboren decisivamente al pago por duplicado del sistema educativo (¡vaya despilfarro!): de tal modo que: el sistema público, para clases medias y bajas (los futuros empleados del Sistema) mediante impuestos; y el privado, para sus propias generaciones futuras (los cachorros de la élite) con un claro objetivo: reforzar y perpetuar a las élites como conductoras del Sistema.

Que las élites estén pagando con sus impuestos la educación media y superior de carácter público, es una afirmación crecientemente cuestionable, sobre todo si entramos en el detalle de la contribución impositiva de las diferentes clases sociales, y los pesos de su evolución en el transcurso del tiempo.

Un comentario tan claro como el extraído aquí de William J. Baumol, raras veces lo había visto expuesto desde la Universidad. De tanto en tanto, debería ser leído -con solicitud de reflexión- por las diversas generaciones de empresarios, especialmente los más importantes.

Se nos dirá que una cosa es la Universidad norteamericana y otra la de aquí; de acuerdo. En Estados Unidos es frecuente que ricos empresarios creen fundaciones universitarias o realicen donaciones en vida o mortis causa para mantener y mejorar alguna Universidad, aquélla en la que estudiaron, o la que por alguna razón se sienten vinculados. Por tanto, parece que esta especie de débito moral del empresario hacia la Universidad, algunos intentan restituirlo con creces. Pero sólo algunos, y porque éticamente creen que deben hacerlo (y por las desgravaciones de impuestos, dicho sea de paso). 

He dicho "algunos". Y por eso las frases de Baumol fueron rompedoras. En España, posiblemente se calificaron como revolucionarias.

Con todas sus carencias y rigores presupuestarios, la Universidad pública española es una aceptable maquinaria de educación y formación básica para los alumnos que acceden a ella, lo reconozcan todos los empresarios o no.

La masificación y el abandono de la cultura del esfuerzo no debe dejarnos ciegos ante la posibilidad teórica de uso del ascensor social que ofrece la enseñanza media y superior (y de integración en un Sistema, en tanto en cuanto éste no vaya a rechazar a la juventud que intenta usar dicho ascensor social, mediante técnicas de desaliento como son: la marginación, mecanismos diversos de creación de actitudes, o bien, masivas emigraciones exteriores...).

De hecho la argumentación de Baumol "contribuciones a la Universidad por parte de los empresarios en su propio interés; y encima, conducta sancionada positivamente por los Tribunales", no deja de ser una variante más del principio de la "mano invisible" de Adam Smith, por el que la conducta egoísta a nivel individual, acaba significando un bien público en el ámbito colectivo.

Una de las señales que denotan que España todavía no ha pasado íntegramente por la Revolución Industrial (ya no digo por la segunda y la tercera; ni siquiera por la primera) en el plano ideológico (en el material sí: tenemos altos hornos, fábricas de automóviles, etc.) es la falta de sentido colectivo y de solidaridad de las élites con las clases sociales más desfavorecidas. El capitalismo extractivo de Acemoglu y Robinson, tiene en España un portaviones como campo de pruebas.

Podríamos continuar porque el tema es apasionante, pero lo dejaremos aquí. 

Releyendo estas fichas de investigación sobre el texto de Baumol, nos preguntábamos por qué a este autor no se le ha concedido el Premio Nobel. Hablamos de este premio como la máxima quintaesencia del reconocimiento científico y profesional hacia un autor -en este caso, economista- tras muchos años de fecundo trabajo.

Revisando esta entrada (3-3-2017) hemos hallado este artículo del periódico digital "La Información" fechado en octubre de 2014, en el que se denota el merecimiento de Baumol para recibir el premio Nobel:

223. a.    http://bit.ly/2mAQA1A

Es obvio que los criterios valorativos de cada experto son distintos; y mientras algunos autores son reconocidos unánimemente, otros generan "división de opiniones" aunque la mayoría les tilde de muy importantes.

Nuestra hipótesis es que la respuesta hemos de encontrarla en el tono de la aportación de Baumol (dentro del Sistema, pero iconoclasta) de la que el párrafo mencionado es una mera muestra, pero también en el hecho de que ha investigado y publicado sobre gran cantidad de centros distintos de interés; y esta tendencia renacentista no está nada bien vista actualmente entre los organismos evaluadores del premio Nobel de Economía que obviamente forman parte del stablishment.

Se trata del clásico problema del intelectual o del científico comprometidos o de vastos intereses: si ofrece música fuera de lo esperado y confortable, se arriesga a una cierta marginación (parcial o total, según), porque cae fuera del foco ideológico del establishment. Esta especial categoría económica y social o bien usa a otros o bien les ignora.

En la entrada siguiente aportaremos nuestra opinión sobre economistas que merecen o han merecido el Premio Nobel de Economía y no se lo han concedido. Creemos que ni mucho menos "están todos los que son", pero sí creemos que "son todos los que están".

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Redactando una entrada sobre aportaciones del profesor Cándido Pañeda Fernández de la Universidad de Oviedo (entrada 523 * de este blog, 2 de octubre de 2018) me entero con sorpresa que el profesor Baumol falleció solo dos meses después de que yo revisara la presente entrada (4 de mayo de 2017). Aporto a continuación una enlace a la entrada de blog en la que el profesor Pañeda efectuó un análisis de la obra del profesor Baumol:

223. b.    https://goo.gl/PXFgQx