Joaquim-Andreu Monzón Graupera
Universitat de Barcelona
Nota: He puesto hoy 10 de junio 2015, sendos ficheros con enunciado y solución corregidos en versión 2015.
El
enunciado y la solución del caso presentado pueden consultarse a partir de
estos dos enlaces:
...................
COMENTARIO:
Earningsa
es un caso práctico típico para ilustrar la aplicación del modelo de Myron
Gordon para valorar acciones de empresas cotizadas en el mercado bursátil.
Como
es lógico, los modelos esquemáticos de valoración presentan muchas
restricciones; por ejemplo, el modelo de Myron Gordon requiere:
1)
Suponer que la empresa cotizada no va a realizar ampliaciones de capital;
2)
Suponer que la empresa cotizada no está endeudada ni va a empezar a endeudarse
en el futuro.
Ambas restricciones se introducen porque se trata de garantizar que la única fuente de
crecimiento futura sea la reinversión de beneficios no distribuidos.
3)
Además, la tasa de crecimiento anual no puede ser ni igual ni mayor que la tasa
de descuento aplicable, pues estaríamos ante los efectos de la Paradoja de San Petersburgo de Daniel Bernouilli.
Volvamos
a las restricciones 1) y 2): eliminando del panorama la política de
endeudamiento y la posibilidad de ampliaciones de capital, el valor de la
empresa depende exclusivamente de la política de autofinanciación/dividendos y
del grado de rendimiento esperado futuro de dicha autofinanciación.
Por
ejemplo, si la empresa retiene casi todos los beneficios; y a la par obtiene un
rendimiento de dicha autofinanciación mucho mayor del que podría obtener el
accionista cobrando los dividendos y reinvirtiéndolos por su cuenta, salvando
los ajustes fiscales oportunos, se supone que será muy alto el valor de cada acción de la empresa en el
mercado de capitales, pues la política de dividendos (con un
escasa tasa pay-out en
este contexto) va a ser la acertada y los beneficios retenidos -aquí altamente
remunerados- van a generar un efecto "bola de nieve" sobre el valor de las acciones de la empresa.
Por
lo tanto, dadas las restricciones, el valor de la empresa dependerá de tres
factores: a) la corriente de beneficios esperados; b) la tasa pay-out; y c) la tasa de reinversión de los
beneficios retenidos (en el contexto de un modelo de valoración de horizonte
perpetuo).
En
el caso Earningsa además se introdujo una dificultad adicional: una de las
variables es aleatoria.
